1）胖协议理论失效了。过去我们信奉胖协议理论，认为底层 Layer1 公链会捕获最大的价值，但事实证明，layer2、layer3 等公链上层也还在玩大兴基建的游戏，真实的应用端跑出来的流水，根本不足以通过 Tokenomics 回馈给协议底层。换句话说，业务跑通了，但价值没沉淀在 Token 上； 2）ETF 带来了机构资金，也切断了资金轮动逻辑。ETF 的获批把 BTC、ETH 等资产变成了华尔街机构配置里的封闭资产，这使得他们并不会像以前一样溢出到 DeFi、山寨币等市场形成板块轮动。原本 BTC 吃肉，山寨跟着喝汤的联动逻辑似乎被切断了，造成 BTC 等主流资产越成功，原生 Crypto 山寨币市场反倒越落寞； 3）DeFi 和 MEME 陷入二元对立内卷。DeFi 被机构采纳，RWA 叙事持续有落地等这些都是好事，只是依托传统金融的链上映射，并不能给 Crypto 原生行业带来持续造血能力。而 MEME 的火爆，却始终只是存量博弈，PVP 的互割局面非但没有解决增量应用匮乏的事实，反倒把行业逼到逼仄的赌场死角。\n原文链接